（报告出品方/作者：广发证券，嵇文欣、王永锋、王薇）

一、眼部护理龙头深耕抗衰赛道，发力彩妆打造第二增 长曲线

公司主要以皮肤科学和生物科学研究为基础，从事各类化妆品的研发、设计、 生产、销售及服务，旗下主要品牌有“丸美”、“恋火”和“春纪”，以差异化的品 牌定位，满足不同消费需求。2002年，丸美品牌成立，定位眼部护理大师，拥有全 球最大最专业的眼部肌肤研究中心。2019年7月，公司在上海证券交易所正式上市。

疫情影响及渠道业务转型造成公司整体业绩承压，22Q3开始营收有明显起色， 23Q1进一步恢复。2020-2021年公司营收分别同比-3.0%、+2.4%，归母净利润分别 同比-9.8%、-46.6%，主要原因为：（1）疫情散发导致公司线下业务受到影响；（2） 线上转型尚未显效，公司针对新业务新模式转型进行大量人力、物力、财力投入，激 烈的市场竞争致使线上流量成本日益提升，抖音、快手等新兴直播渠道布局导致团 队扩张、配赠力度加大，公司营业成本、销售及管理费用均大幅增长。随着疫情缓 和、各项调整基本到位，22Q3公司收入恢复正增长，利润降幅收窄，逐步回到正常 经营轨道，23Q1公司营业收入同比增长24.6%、归母净利润同比增长20.2%，势能 逐步释放。

2020年以来各项费用率明显上升，主要由于公司业务战略调整。公司从0开始切 入抖音、快手新兴直播渠道，流量成本、红人成本等各项费用大比例快速上升，销售 费用率从2020年的32.3%快速增长为2022年的48.9%；建立电商直营团队、人工上 涨以及各项业务推进，使得管理费用率从2020年的4.5%增加至2022年的6.4%。各 项费用率高企导致公司归母净利率从2015-2020年平均20%以上的高水平降至2022 年10.1%的低点，但随着公司电商运营能力加强、费用投放更加精准，后续利润率有 望修复。

分品牌看：丸美主品牌带来主要业绩贡献，恋火品牌成为第二增长曲线。（1） 丸美主品牌：2021年及以前，公司的主要营收贡献来自于丸美主品牌，平均营收占 比达到92%-95%；2022年，受到品牌持续线上转型、渠道进阶影响，丸美主品牌实 现营业收入14.0亿元，占比下降至80.8%。（2）恋火子品牌：2021年恋火品牌实现 收入6617.5万元，同比增长463.5%，占营收比重为3.7%；2022年，恋火保持良好的 运营节奏，通过SKU的丰富和销售渠道的拓展，实现营收2.9亿，同比增长331.9%， 营收占比迅速提升至16.5%，成为第二增长曲线，对公司业绩起到有力支撑。

分品类看：眼部、护肤品类维持较高占比，彩妆品类快速提升，护肤类毛利率 稳定。2016-2021年公司眼部类和护肤类产品占比稳定在83.0%以上，2022年有所下 降。洁肤类产品占比持续下降。2021年，由于恋火品牌的发力，彩妆占比快速提升 达到7.7%，在2022年增至16.9%。毛利率方面，近三年护肤类毛利率保持在65.7%- 68.1%，2020年起彩妆品类毛利率保持上升趋势，到2022年达到71%。

分渠道看：线上占比持续提升，线上毛利率逐渐超过线下。（1）线上：由于公 司持续进行线上转型，2016-2022年公司线上营收占比由29.0%提升至71.9%。2022 年线上实现营收12.4亿元，同比增长21.0%，主要因为开始大力布局线上抖音、快手 等新兴直播渠道。2016-2022年（2019年分渠道毛利率数据未披露）线上毛利率分别 为67.1%、65.1%、63.8%、66.4%、64.2%、70.4%，22年毛利率大幅提升主要是由 于优化销售策略及成本管控，整体提升了正常品的销售价格并减少了活动品促销品 的占比，未来线上占比的提升将拉动公司整体毛利率进一步提升。（2）线下：2022 年，线下实现营收4.9亿元，同比下降30.5%，主要是疫情导致线下业务承压。线下 毛利率自2017年起持续呈下降趋势，22年为63.4%，主要是由于线下渠道竞品竞争 程度加剧导致促销力度加大。

公司股权结构集中，孙怀庆和王晓蒲夫妻为实控人。截止2023Q1，孙怀庆和王 晓蒲夫妻分别持股为72.6%和8.1%，合计持有公司股份80.7%，为公司共同实际控 制人。LVMH集团旗下基金L Capital持股比例为1.4%。

公司管理层资历丰富，在相关领域拥有丰富的经验。其中，2022年11月公司聘 请高管王熙雯任总裁助理兼电商部总经理，具备丰富的美妆行业、电商运营经验， 将全面负责公司电商业务板块工作，包括以天猫为代表的平台电商、以抖音为代表 的内容电商等线上渠道运营。

二、丸美：布局大单品矩阵，研发、运营端共同发力

（一）产品端：聚焦大单品策略，分渠分品优化产品矩阵

丸美坚持聚焦头部、优化长尾，推进分渠分品策略优化产品矩阵。（1）聚焦头 部：2021年起，丸美主品牌保持新品节奏，以单品、系列、套盒的方式持续推新， 着力发展具有核心科技的大单品；成立联合打品小组，针对小金针、小紫弹、小红 笔、蝴蝶眼膜在线上推进联合爆品计划，建立起四大明星单品矩阵。（2）优化长尾： 2021年起，公司积极进行产品SKU梳理完善工作，2022年内精简SKU超200个。（3） 分渠分品：公司在线上线下配置不同的系列矩阵，线上各平台间采用不同的侧重构 成，辅以特渠专供、平台专供，以保障线上线下多渠道多平台协同均衡发展。

从销售额看：（1）天猫旗舰店：2020-2022年，丸美天猫旗舰店的销售额持续 下滑，2022全年GMV为2.83亿元，同比下降17.0%；分季度看，2021Q4起持续保持 负增速，2022Q4的旗舰店增速首次转正，销售情况有所改善。2023年以来，持续保 持增长。（2）抖音：丸美品牌在抖音平台的销售额波动上升，从22Q1平均每月2000 万元提升至22Q4的平均每月5000万元，23Q1平均每月销售额仍保持在5000万元左 右，2023年M4-5平均销售额近6000万元，保持较好的势能。

从品类结构看：丸美的主打品类是眼部护理产品，占比从2021年的70.5%略降 至2022年的65.5%。面部护理套装、面霜、旅行装/体验装占比提升较快，分别从12.8%、 1.5%、0.03%提升至14.9%、2.2%、3.2%。具体来看，（1）面部护理套装：丸美对 套盒产品SKU进行精简调整，2022年保留销量及单价较高的套装产品，拉高面部护理套装的平均价格；（2）面霜：2022年双胶原系列新品“双胶原精华面霜”发布， 该单品单价达到638元，远高于以往面霜产品平均价格，拉高该品类整体销售额；（3） 旅行装/体验装：2022年为推广新品“小金针次抛”，丸美设置1.5ml*2规格小样吸引 消费者购买，该体验装全年销量达到3.4万份，累计贡献销售额163.7万元，带动该品 类占比提升。

从单品结构看：（1）天猫旗舰店：2021年，丸美天猫旗舰店TOP5单品合计占 比45.0%，分别是小红笔眼霜、蝴蝶绷带眼膜、弹力蛋白水乳套装、小紫弹眼霜、小 金针次抛精华，占比依次为26.1%、11.4%、3.7%、3.5%、0.3%。2022年，丸美天 猫旗舰店TOP5单品合计占比60.0%，分别是小紫弹眼霜、小红笔眼霜、小金针次抛 精华、蝴蝶绷带眼膜、弹力蛋白水乳套装，占比依次为30.3%、11.4%、7.5%、6.0%、 4.5%。总体来看，丸美大单品集中度提升，特别是主推的四大明星单品从41.2%提 升至55.0%，大单品策略成效初显。从TOP5内部看，小紫弹眼霜和小金针次抛精华 2022年占比提升明显。（2）抖音：丸美坚持分渠分品策略，在抖音平台注重套盒销 售，主推产品为四抗青春丝滑柔肤套装，2022M10-2023M5销售占比分别为22.9%， 57.94%，49.02%，49.65%，18.96%，49.37%，53.75%，60.31%，为平台主要销 售贡献来源；小红笔眼霜在抖音平台销售额次之，2022M10-2023M5依次为4.63%， 12.26%，6.2%，6.59%，5.07%，18.72%，20.99%，21.92%，占比保持稳定上升 趋势，具备成为全平台大单品的潜力。

（二）研发端：研发体系完善，双胶原蛋白核心专利优势显著

公司坚持研发为本，重视研发投入，强劲的研发实力及研发系统是公司重要竞 争力来源。公司坚持“全域布局、纵深覆盖、生物引领、小步快跑”的科研理念，持 续推进研发全链路全域布局，从基础研究到应用转化，以“美妆造芯”之决心，主力 发展基因工程、生物发酵、植物提取、合成生物等现代生物技术，形成丰富的研究成 果、技术专利，使重点产品具备核心技术壁垒。

1.公司研发体系完善，“产学研”紧密联动

（1）研发中心：公司搭建了东京前沿中心、广州科研中心和上海创新中心三大 研发中心，其中广州丸美5C中心下设五大研究中心，研究同步推进。（2）全域布局： 2021年，公司投建原料工厂和化妆品检测公司，逐步实现了“原料开发-原料生产-配 方开发-评价检测-知产保护-产品上市-技术支持-开放创新”科研全链路打通。（3） 纵深覆盖：纵向方面，公司深耕抗衰老面部护理，同时拓展母婴护理、口腔护理、身 体护理、健康食品等 “美与健康”领域；深度方面，公司坚持基础科学研究、应用科 学研究、原料商战略合作、产学医研共创并行推进。截至2022年底，公司积极推进 包括活性蛋白、生物多糖在内的多项自主研发的核心活性原料在公司原料中试基地 拜斯特工厂的中试量产，新购置全自动蛋白纯化系统等高新设备十余台。公司在持 续多年专注抗衰技术沉淀下做深做透。（4）开放创新：公司持续深化拓展与国内高 校及研究机构合作，增加“产学研”项目，引入专家扩充丸美合成生物实验室、高质 量化妆品智造实验室等新型实验室的研发实力。

2. 研发投入持续增长

丸美重视研发投入，研发费用及研发人员占比稳定提升。（1）研发费用：丸美 的研发费用率从2017年的2.1%逐渐提升至2022年的3.1%，研发费用率在行业内仅 次于华熙生物和贝泰妮；（2）研发人员：丸美的研发人员占比处于同业中游位置， 并积极加强研发队伍实力，2022年上半年引入来自国内7所高校或研究机构共7位专 家，分别担任丸美合成生物实验室、高质量化妆品智造实验室的学术带头人开展科 研工作。

3. 研发产出成果显著：截至2023Q1，丸美累计获得214项专利授权，其中发明 专利136项，在可比公司中排名第二。

4. 核心专利：全人源重组胶原蛋白

重组胶原蛋白逐渐成为护肤成分新宠，多家护肤品大厂针对该成分进行技术攻 关。重组胶原蛋白可分为三类：（1）重组人胶原蛋白：由DNA重组技术制备的人胶 原蛋白特定型别基因编码的全长氨基酸序列，且有三螺旋结构。（2）重组人源化胶 原蛋白：由DNA重组技术制备的人胶原蛋白特定型别基因编码的全长或部分氨基酸 序列片段，或是含人胶原蛋白功能片段的组合。（3）重组类胶原蛋白：由DNA重组 技术制备的经设计、修饰后的特定基因编码的氨基酸序列或其片段，或是这类功能 性氨基酸序列片段的组合。其基因编码序列或氨基酸序列与人胶原蛋白的基因编码 序列或氨基酸序列同源性低。 丸美的核心专利“全人源™双胶原蛋白”属于上述第二种，与市场上其他重组 胶原蛋白的差异主要体现在：（1）与人体天然的胶原蛋白氨基酸序列100%一致， 可使人体更主动吸收；（2）依托基因工程技术和合成生物技术，丸美创新性地选取来自Ⅰ型胶原蛋白中负责细胞粘连结构的活性结构域和Ⅲ型胶原蛋白中负责促进细 胞增殖和迁移的结构域进行嵌合，形成“I&III嵌合型”全人源重组胶原蛋白，可同时 补充两类胶原蛋白；（3）运用独家专利C-pro技术，在C末端增加一个富含半胱氨酸 的可以稳定三股螺旋的C-pro结构域，使重组胶原蛋白具有稳定的三螺旋结构，并应 用翻译暂停技术获得活性表达。

在重组胶原蛋白领域，丸美的全人源重组胶原蛋白主要与可复美的humanlike® 重组胶原蛋白形成竞争，但两者在技术特点、应用场景方面存在较大差异。 （1）技术特点：丸美全人源双胶原蛋白主打氨基酸序列100%全人源，主要亮点在 于运用独家C-pro技术形成胶原蛋白三螺旋结构，具有较好的支撑作用，作为注射针 剂将有更好的效果，未来在医疗器械领域具有应用优势；可复美目前已经开发出33 种结构的胶原蛋白，可用于丰富成分组合，且具有较好的可溶性，能够提升护肤品 肤感。（2）成分落地：不同于可复美主要将human-like® 重组胶原蛋白技术用于面 膜品类，丸美的重组胶原蛋白成分所应用的品类、产品更加丰富，核心产品系列包 括小金针次抛精华、双胶原系列套盒，覆盖日常护肤全套流程、线上线下销售渠道。

（三）运营端：建立直营团队，调整电商组织架构

丸美电商运营多角度转型，天猫+抖音双管齐下。（1）自建电商团队，提高对 电商自运营的重视度：2021年前，丸美天猫旗舰店代运营由六星美妆TP壹网壹创负 责；2021年后，丸美强化电商运营地位，自建260余人的电商团队，由董事长亲自带 队。（2）引入人才，调整部门架构：2022年11月，公司聘用王熙雯女士担任电商总 经理，其曾就职于丝芙兰（中国）、当当网、阿里巴巴、蒙牛、贝泰妮等企业，拥有 美妆行业十二年工作经验，其充足的美妆资源、运营策略以及品牌方运作经验有望 带动公司电商运营发展；同时，配备经验丰富的平台、内容电商分管副总，整合纵向 领导与横向多职能团队，将电商团队调整为网状架构。（3）培育自播团队，抖音高 目标发力：抖音于2020年6月成立抖音电商业务部门，并在2021年4月提出“兴趣电 商”概念，加快自有电商体系建设，吸引大量美妆品牌入驻。当月，公司即通过直播 带货在抖音平台取得接近4000万元销售额。公司高度重视抖音平台发展机遇，目前 丸美抖音小店合计粉丝数超过220万人，自2022H1以来逐步提高自播比例，目前自 播达播达到1:1的健康水平。

1. 大单品推广策略：强化产品信任背书，多渠道多手段发力

针对核心大单品，丸美形成多渠道整合的推广策略。主品牌2021年起新推出的 四大单品有：蝴蝶绷带眼膜、小红笔眼霜、小金针抗老次抛、小紫弹眼霜。针对上述 单品，丸美主要的推广策略包括：超头/明星直播间推广、明星代言、KOL及KOC矩 阵式种草、IP捆绑，以及包括微博、小红书、抖音、B站在内的多平台的内容/话题/ 活动营销，具体根据产品特点及针对人群各有侧重。

2023年38大促，丸美发起“眼光高，错了吗”系列营销，取得亮眼销售成果。 （1）从营销表现看：品牌发起的#眼光高，错了吗#全网话题总量破1亿，其中微博 话题总量8751万，抖音话题总量2172万；杨笠、张沫凡、是书瑶呀以及多名女性博 主发布视频；38大促的“挑剔睛”礼盒获得50多名博主开箱种草；3位千万级、8位 百万级大V参与转发和互动；9大异业品牌官微联动。（2）从营销结果看：在此次38 大促中，丸美抖音自播同比增长58%，天猫旗舰店同比增长36%。其中，二代小红笔 眼霜销售额达到2305万，销量75000支，获得舒缓眼霜热卖榜TOP3，在李佳琦直播 间总单品GMV破1000W；丸美小金针次抛精华销售额422万，销量10500套，获得紧 致液态精华好评榜TOP4；丸美新四抗青春丝滑水乳销售额1856万，销量45000套。

2. 抖音平台重点发力：高目标强布局，自播扛起销售大旗

大力培育抖音自播，品牌排名持续上升。根据蝉妈妈，2021-2022年，丸美品牌 在抖音销售额稳步增长，2022年品牌销售额3.3亿元，同比增长52.5%（2022M4-12）； 公司积极培育自播团队，自播占比逐渐提高，22年7月份以来，自播占比维持在40% 以上。品牌在抖音共有4个自播官方号，其中，“丸美官方旗舰店”为主要自播账号，单月预估销售额平均为1000w-2500w，已超过公司主要达人直播销售额水平。随着 自播逐渐发力，品牌在抖音平台排名持续上升，近9个月维持在前50名。

套盒销售为抖音平台主要GMV贡献，大单品表现稳定提升。根据抖音近6个月 销售TOP10情况，丸美四抗青春丝滑套装持续排名第一，该套装包括巧克力四抗水、 巧克力四抗乳、巧克力四抗精华以及巧克力四抗霜，套盒到手价579元，主打“抗氧、 抗糖、抗光、抗热”功能，套装销售额占比自67.3%提升至81.1%；大单品小红笔眼 霜、小金针次抛总体GMV表现稳定，基本居于第二、第三。

三、恋火：差异化打造爆品，积极与超头合作拉升品牌 知名度

（一）产品端：注重产品差异化，看不见和蹭不掉系列持续孵化爆品

恋火：新锐彩妆品牌，擅长底妆，崇尚高质和极简。恋火原为韩国COLORSING 营销机构与华生化学等知名厂家合作研发的中高端美妆品牌，2007年进入中国市场。 2017年，公司采取控股形式与恋火成立合资公司，恋火品牌正式纳入丸美集团，成 为集团内高端进口彩妆品牌；2019年，公司花费1500万元完成对合资公司“广州恋 火”的并购。2021年，恋火品牌完成团队调整和品牌焕新，品牌主理人来自欧莱雅。

2021年起，恋火新品计划及营销节奏有序推进，“看不见”系列持续孵化明星 单品，成为公司第二业务增长曲线。品牌于21年7月推出PL看不见粉底液，注重产品 差异化，通过极致的产品体验、极简的上妆步骤，以高质和极简的底妆心智口碑相 传，迅速获得市场认同，半年时间销量60万支；得益于精准的费比控制，在流量成 本日趋高涨的外部环境下，恋火品牌既实现了高速增长，同时实现了盈利。后续，品 牌又推出看不见气垫、看不见精油粉饼等大单品，对该系列进行补充。2021年恋火 品牌实现收入6617.5万元，同增463.49%；2022年恋火品牌实现收入2.86亿元。

看不见粉底液为恋火主打大单品，与竞品相比具有高性价比、功能全面的优势。 看不见粉底液的宣传语为“妆感看不见、卡粉看不见、斑驳看不见、起皮看不见”， 并添加植物精粹实现妆养合一，直接瞄准消费者需求痛点。相较于竞品品牌，看不 见粉底液具有性价比高的优势，比美宝莲、红地球粉底液具有更丰富的功效，相对 其他宣传点相近的海外、国内品牌价格更低，在同样满足妆效、养肤功能的基础上， 或更受到年轻消费者的青睐。

从销售额看：2020-2022年，恋火在天猫、抖音的销售额均快速上升，22全年恋 火天猫旗舰店和抖音的GMV分别为2.2亿元、1.5亿元，同增287.9%、129.8%（考虑 抖音平台的数据自2021年6月开始，仅计算2022年下半年同比增长情况），增速持 续保持较高水平。

从品类结构看：恋火的主打品类是粉底液/膏，2021年主要的产品就是“PL看不 见粉底液”，因此该品类占比达到94.0%。2022年，随着“PL看不见精油粉饼”、 “PL看不见粉饼”的推出，粉饼品类占比快速提升达到17.3%，粉底液/膏占比下降 至77.7%，整体品类结构变得更加合理。

从单品结构看：（1）天猫旗舰店：2021年，恋火天猫旗舰店唯一的大单品为看 不见粉底液，占比达到93.8%；2022年，恋火旗舰店TOP5大单品分别为看不见粉底 液、看不见气垫、看不见精油粉饼、蹭不掉粉底液、看不见粉霜，占比依次为38.9%、 28.8%、10.0%、7.0%、2.2%。2022年TOP5单品合计占比86.9%，恋火大单品集中 度下降，多元化提升。从TOP5内部看，看不见气垫、看不见精油粉饼2022年占比提 升明显。（2）抖音：不同于天猫平台，抖音平台的看不见粉底液单品占比总体较低， 从2022M10的8.1%逐渐下降为2.8%，随后上升至6%左右，主推产品为看不见粉霜 和看不见气垫。看不见粉霜在2022M10占比达到峰值50.4%，后续有所下滑但依旧 保持第二大单品的位置；看不见气垫从2022M10开始占比不断增大，于2023M2达到 最高85.2%，随后下降，但仍为占比最高的单品。

（二）运营端：天猫端积极与超头合作，抖音端自播表现优异

在天猫平台，恋火多次登上李佳琦直播间，超头合作、产品共创快速种草推广 产品。2022年起，恋火“看不见”系列单品基本保持每月1-2次的频率登上李佳琦直 播间，累计上播15次。通过李佳琦直播间推荐种草，恋火“看不见”系列单品在小 红书、微博等平台均引起大量话题、测评，快速吸引新消费者。2022年9月，恋火与 李佳琦共创的“PL看不见精油粉饼”、“PL看不见气垫”在直播间首发，均取得了较为理想的销售额。“李佳琦共创”能够增加产品在直播间的曝光时间，上播频次更 高、时间段更黄金，并能在用户初次接触时带来较高信任度，充分助力单品推广。

以2023年38活动为例，活动期间，PL看不见气垫、看不见粉霜、看不见粉底液、 看不见精油粉饼的销售额分别为1640万元、439万元、407万元、178万元，销量依 次为82600支、40000支、28800支、10700支。其中，在李佳琦直播间，与李佳琦共 创的看不见气垫、看不见精油粉饼分别达到了638万元、128万元的GMV，销量分别 为29000支、8000支。

恋火费用投放精准极致，品牌维持高利润率。通过对比李佳琦直播间内外的产 品价格可发现，恋火给予李佳琦直播间的折扣力度主要体现在：（1）到手价降低30- 50元；（2）增加赠品数量，主要体现在增加产品中样、替换装赠品。总体来说，恋 火将产品在李佳琦直播间的活动力度控制在和天猫旗舰店接近的水平，并未通过大 幅压缩毛利率快速放量，整体能够维持品牌利润率在10%左右，接近于护肤品牌的 平均水平，在彩妆领域中较为稀缺，充分体现出运作团队的能力优异。

相较于同样与李佳琦深度绑定的花西子，恋火保持推品专注度，平稳有序推进 合作进度，在有效利用超头背书的基础上控制对李佳琦的依赖度。通过梳理2022年 起恋火、花西子登陆李佳琦直播间的数量及产品，可以发现：（1）从次数看，恋火 整体登陆直播间频率低于花西子，可能与绑定程度、折扣让利情况有关；（2）从主 要上播产品看，花西子上播的产品比较分散、多样，每次上播仅涉及1-2个单品，但 是恋火的推品较为集中，主要放在“看不见”系列的三个核心大单品上，相对更聚 焦，尤其在2-5月“看不见粉底液”反复上播，加深消费者印象；（3）从产品共创看， 恋火到目前为止仅“看不见气垫”、“看不见精油粉饼”两个产品与李佳琦共创，但 花西子在产品开发中邀请李佳琦深度参与，使得主要新品都能在上新之初得到快速 推广。总体来说，恋火目前与李佳琦形成了较强的绑定，但依旧保持品牌独立性，通 过精准有效的超头种草快速在消费者中推广。

在抖音平台，恋火品牌自播表现亮眼。自2021年6月起，恋火品牌抖音销售额快 速提升，2023年1-5月单月平均销售额已达到3388万元。2022年12月起，恋火品牌 自播逐渐发力，2023M3占比达到74.9%，后续有所下滑，但始终维持在50%以上。 其中，“Passional Lover官方旗舰店”为主要自播账号，单月预估销售额为1000-2500 万，已超过公司主要达人直播销售额水平。同时，恋火抖音排名快速上升，刚推出时 品牌排名359-571，至2023年1月已排名41，与主品牌丸美仅差2名。2023年1月后排 名有小范围波动，但保持在100名内。

四、盈利预测

我们按品牌对公司业务做拆分和预测，公司旗下主要品牌包括丸美和恋火，核 心假设如下：

（1）丸美：2022年公司聚焦头部、优化长尾，精减SKU超200个，大力发展具 有核心科技的大单品，并坚定推进分渠分品策略，在线上大力发展小红笔眼霜、小 金针次抛精华等单品，在线下持续推广艺术家IP联名套盒，重组胶原蛋白冻干粉护 理套盒，22年重组双胶原蛋白系列实现营业收入2.1亿元，占公司整体收入的比重达 到11.8%，未来有望实现更大发展并进一步提升主品牌客单价和毛利率。此外，公司 在电商方面持续进行组织结构调整和效率流程优化、抖音自播表现优异，线上直营 是驱动公司收入增长最主要的来源；线下恢复速度相对较慢，公司提高双胶原护理 直冲站项目的覆盖与渗透，为线下门店提供有效赋能，预计23-25年丸美品牌收入同 比增速分别为17.0%、16.4%、13.9%。

（2）恋火：恋火为公司旗下彩妆品牌，2021年推出的PL看不见粉底液取得成 功，22年该产品销量超过100万支、收入近1亿元，双11期间PL看不见粉底液在天猫 粉底液品类热销榜、加购榜、好评榜、回购榜均为第一。品牌持续推出看不见粉饼/ 气垫、蹭不掉系列等新品，并在丰富底妆SKU的同时，有计划地推进对天猫、抖音 自播及线下新零售渠道的拓展，分步实施销售渠道多元化，未来有望实现更大发展， 成为公司第二增长曲线，预计23-25年恋火品牌收入同比增速分别为100%、60%、 40%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。「链接」